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金融周期行至后半场,稳健货币政策必然持续
作者:信息发布中心     发布时间:2019-10-05 07:27    来源:

    

    中国人民银行行长易纲近期指出,“中国的货币政策应当保持定力,坚持稳健的取向。”这无疑是对当下世界性的降息潮的直接回应,同时易纲行长还表示,“再过几年,如果哪个国家,特别是哪个主要经济体还保持正常的货币政策,那么这样的经济体应当是全球经济的亮点,也应该是市场所羡慕的地方“,这句话应该可以理解为是中国货币政策未来几年的总基调。

    稳健的货币政策是当下中国货币政策唯一正确的选择,它不仅是符合去杠杆的总要求,也符合金融周期的内在规律。

    1、金融周期后半场:中国金融与货币政策的大背景

    2017年第三季度,中国央行首提金融周期理论,一时间引起各界关注、讨论颇多,笔者认为从某种意义上来说,所谓金融周期就是杠杆的升降周期。厘清金融周期与去杠杆的关系,也就可以准确理解过去、当下及未来几年中国的金融和货币政策。

    金融周期开始时,经济各部门杠杆率较低,银行系统货币宽松、扩大信用,经济各部门普遍加杠杆,一段时间的表现是需求旺盛、经济繁荣,这一阶段就是金融周期的上半场,这个上半场经济形势无疑是总体向好的,然而祸福相依、月满则亏,金融周期的上半场在繁荣的背后副作用也悄然出现,那就是杠杆高企,金融系统风险不断堆积。当高杠杆已经明显不能被经济发展所承受之时,金融周期就处于顶部,这个时候整个形势就要面对金融周期的后半场,去杠杆也就成为了后半场的主旋律。

    从美国次贷危机后的表现来看,有专家总结去杠杆要经过四个步骤:收紧货币、普遍违约、发行新货币(支持经济发展新动能)、减税与财政发力。对比来看,以上四个阶段在近几年中国都有不同程度的体现,但需要指出的是“普遍违约”这一步在中美两国的情况截然不同,美国的普遍违约是以次贷危机的形式开始的,是用一种激烈的方式实现了去杠杆,所以从这个角度来说,美国乃至西方经济体所爆发的金融危机是结束一个金融周期的必然阶段,是西方自由市场经济确立的一个高效而略显残酷的游戏规则,显然这看今晚买什么特马管家婆种规则在中国是行不通的。

    2、去杠杆进入深水区:金融周期后半场尚未结束

    稳中求进是中国宏观经济发展的总基调之一,守住不发生系统性金融风险是中国金融工作的底线性要求。2015年底,中国提出了供给侧结构性改革,去杠杆是这场改革的主要目标之一。去杠杆的提出就意味着中国在2015年前后已经处于金融周期的顶部,这些年中国一直处于金融周期的后半场,时至今日这个后半场还没有结束。淘汰高危劣质杠杆是彻底解除系统性金融风险、结束上一个金融周期的必然动作,所以中国一直在多管齐下去杠杆。

    从产业的角度,去产能、严格调控房地产有效地减少了杠杆存量、抑制了杠杆增量。去产能过去几年主要集中在重化工行业,重化工行业僵尸企业多,杠杆率高、资金占用大、产出效率低,通过系统性的去产能,出清僵尸企业,不仅有效地去除了部分杠杆存量,而且提高了货币的使用效率,有利于实体经济新动能的培育和发展,这方面目前已经显出很大成效。作为信贷之锚的房地产行业,经过这几年的严厉调控,今年已经出现明显放缓的迹象,这对稳杠杆、去杠杆来说无疑也是一个节点性成果。

    金融领域的去杠杆这几年也在有序推进,2017年中国金融业开启了史上最严厉的金融监管,与此同时,金融领域开始出清。2018年上海陆家嘴金融论坛上,银保监会主席郭树清指出,市场经济条件下违约是应有之义,这也表明了高层对于金融出清的态度,从那时起我们看到:

    P2P哀鸿遍野: P2P是金融行业第一批倒下的版块,2018年上半年P2P集中暴雷,以当时的浙江杭州为例,平均每星期都有2家P2P出事,到目前为止90%的P2P倒下,能够正常运营的平台不足1000家,很多大案要案已经进入司法阶段。

    财富管理公司踩雷:诺亚财富34亿踩雷事件上半年沸沸扬扬,中国财富管理行业的龙头企业出事,让市场看到了国内这一版块隐藏的巨大风险。

    信用债、私募、证券、信托等相继暴雷:2018年6月,上海华信违约开启AAA级债券首次违约;  2019年3月央企中信资本34亿私募产品出现兑付危机;光大证券、广发证券海外投资项目踩雷; 2018年开始信托行业违约集中爆发,2019年6月,安信信托被上交所问询……

    金融控股公司监管与处置:与上述其它版块比较,金融控股公司监管更具有精准拆弹的味道。2018年上半年,安邦系、华信系、明天系相继被监管层接手,此后我们看到了安邦保险、包商银行以及锦州银行等一系列精准拆弹动作。

    从以上梳理可以看出,中国金融行业去杠杆遵循了一条从资历最浅的P2P开始,到非银金融机构再到银行业的过程,下一步会集中处置中小银行版块。经过几年来的努力,金融风险得到了有序释放,杠杆总量逐渐趋稳。但我们必须看到,无论是产业部门还是金融部门,去杠杆还远未结束,而且种种迹象表明,去杠杆正在进入深水区,这个时候必然需要稳健的货币政策支持配合。

    3、稳健的货币政策:金融周期后半场的必然选择

    金融周期后半场,一方面要去杠杆、平稳释放风险,另外一方面要培育经济发展的新动能、为新周期的到来做准备,因此货币政策既不能大水漫灌,又不能全面紧缩,央行目前采取的稳健的货币政策无疑是最正确的选择。

    当前,中国经济从内部看正处在一个转换与转型的关键时期,而来自外部的中美贸易战更是增加了下行的挑战与压力,因此有必要通过一定的货币投放实现逆周期调节,实现稳增长、稳内需,但同时也要确保不能让货币过渡流向金融和房地产领域,否则前期的去杠杆努力将功亏一篑。、巩固货币传导机制、有效支持实体经济,保持定力、巩固前期去杠杆成果应该是央行下一步货币政策的整体思路。所以我们看到,在世界各主要经济体纷纷降息的情况下,人民银行依然强调以我为主的货币政策。

    按照易纲行长的说法,中国的金融周期后半场还要持续几年,所以未来几年,中国的货币政策无疑应该这样预期:实体经济不会缺钱,社融和M2增速将长期与名义gdp增速相匹配;货币传导机制不断完善;金融、房地产行业逐渐成为理性发展的行业,而这种稳健的货币政策将必将持续到去杠杆的结束、本轮金融周期的结束。

    作者介绍

    于涛,独立经济学者,原国家级智库专业研究人员,专业方向以宏观经济为主,覆盖产业经济、区域经济和互联网新经济等领域,国内较早研究新常态与供给侧改革的学者之一。长期在浙江大学、上海交通大学、上海财经大学、浙江财经大学授课。

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